Daten liegen auf dem Tisch
Ungeachtet der weltweiten Verwerfungen bei Öl + Gas geht das Saturn-Management den konsequenten Weg des Ausbaus seiner Liegenschaften weiter. Nur wenn man weiß, wo und wieviel Öl zu welchen Kosten erschlossen werden kann, macht eine sinnvolle Förderplanung Sinn. In der jüngsten externen Reservenbewertung der Ryder Scott Company-Canada (gemäß Standard NI 51-101 zum 31.12.2021) war das Überraschungspotenzial hoch und die Erwartungen wurden sogar übererfüllt.
Die Experten von Ryder Scott kamen zu dem Ergebnis, dass die Aktiva von Saturn Oil & Gas im Südosten („Oxbow-Aktivum“) und im mittleren Westen („Viking-Aktivum“) von Saskatchewan ganze 50,7 Mio. Barrel of Oil Equivalent („boe“) an geprüften und wahrscheinlichen Reserven ausweisen. Gegenüber der Schätzung aus dem Vorjahr beträgt der Anstieg beachtliche 668%. Dabei bezieht sich die Arbeit auf 351 gebuchte Standorte für Bohrungen, wovon sich allein 85% beim Oxbow-Aktivum befinden. In der Mischung von Öl zu Gas liegen die Proben bei 96% Ölanteil und Natürliche Gasflüssigkeiten („NGL“) und zu 4% bei Erdgas. Dies ist wichtig, wenn man Energieunternehmen vergleicht, da Erdöl und NGL in Nordamerika im Vergleich zu Erdgas viel höherwertige Produkte sind. Die Laufzeit der Reserve, der sogenannte Reservenlebensindex („RLI“) wurde mit 8,7 Jahren angegeben, nur auf der Grundlage der derzeit produzierenden Ölquellen, die als Proved Developed Producing ("PDP") bezeichnet werden. Bezieht man zusätzlich zu den geprüften Messungen die noch nicht erschlossenen Ölquellen ein, so ergibt sich ein nachgewiesener und wahrscheinlicher Wert von 19,2 Jahren („Proved and Probable"). Diese Zahl gibt in etwa die maximale Förderdauer an, wenn man die durchschnittliche Tagesproduktion von 7.245 Barrel pro Tag in Q4 2021 zugrunde legt. Für konventionelle Öl- und Gasunternehmen gehören diese RLI-Messungen zu den höchsten in der Branche und deuten darauf hin, dass die künftigen Cashflows über lange Zeiträume hinweg nachhaltig sind. Im März 2022 lag die Produktion bereits bei 7.500 Barrel pro Tag.
Ölmarkt steckt in der Klemme
Saturn Oil & Gas hat innerhalb von zehn Monaten eine historische Transformation durchgemacht. Das alles vor dem Hintergrund, dass man vor gut 20 Monaten noch gar nicht wusste, wie es am Ölmarkt weitergehen wird. Damals war aufgrund der weltweiten Covid-19-Pandemie und des daraus resultierenden starken Rückgangs der Ölnachfrage ein 12-Jahrestief im Barrelpreis mit unter 35 USD erreicht worden. Die gesamte Fracking-Industrie lag mit ihren Finanzierungen schief und musste Öl teilweise verschenken, weil im Termingeschäft für die physische Lieferung keine günstigen Aufbewahrungsmöglichkeiten zur Verfügung standen. Der gesamte Markt zeigte damals Auflösungserscheinungen und drückte auf die langfristigen Terminkurven für alle Ölsorten weltweit.
Die heutige Knappheitssituation dreht die Zustände aus dem Jahr 2020 wieder in eine völlig gegensätzliche Dimension. Die Überschüsse aus dem Lockdown zur Corona-Zeit wünscht man sich heute zurück, denn nun liegt das Problem an der belasteten Erzeugerseite und in der fragilen Logistik. Die eh schon strapazierten Lieferbeziehungen zwischen der Industrie und den Rohstoff-Produzenten verkomplizieren sich durch Sanktionen und Embargos noch mehr. Zuletzt gab es sogar Angriffe der Huthi-Rebellen während der Formel1-Live-Übertragung in Saudi-Arabien. Es traf eine Anlage von Saudi Aramco, wertvolles Öl verwandelte sich in Rauch und Giftwolken. Der Ölpreis reagierte mit einem Schock und stieg noch im Wochenverlauf auf über 120 Dollar pro Barrel. Analysten stehen weltweit vor dem Problem, dass die unsicheren Förder- und Lieferbeziehungen sowie die wenig sichtbare Kooperation der OPEC die Preise für fossile Energie in ungeahnte Dimensionen befördern kann, sofern Russland mit etwa 10% Weltmarktanteil gänzlich als Produzent von den Märkten abgeschnitten werden sollte. Momentan liefert Russland zu reduzierten Weltmarktpreisen nach China und Indien, das entlastet die Nachfrageseite etwas und beschert den Abnehmern Gewinne. Es dieht aber auch als Finanzierung Moskaus unter Ausschluss des Westens. Alles in Allem eine bedrückende Situation.
Was die Zahlen für die Saturn-Aktie bedeuten
In der Berechnung des inneren Wertes („NPV“=Net Present Value) des Unternehmens beziehen wir die Ergebnisse von Ryder Scott auf die Anzahl der Aktien abzüglich der verbleibenden Schulden. In einer vorsichtigen Sichtweise beträgt der Nettobarwert der PDP-Schätzung 276 Mio. CAD, abzüglich 71,1 Mio. CAD Verschuldung liefert dies einen Wert von 205 Mio. CAD oder 8,14 CAD pro Aktie auf unverwässerter Basis von 25,2 Mio. Stückaktien. Unter Beachtung der ausstehenden Warrants ergibt sich eine vollverwässerte Aktienzahl von 59,1 Mio. Aktien. Die Netto-Verschuldung reduzieren wir in dieser Sichtweise mit den Einnahmen aus der Ausübung von ausstehenden Optionsrechten. Dies liefert einen bereinigten Wert je Aktie von 4,49 CAD, welchen wir kalkulativ als Untergrenze der Bewertung ansehen.
"Steigerung in geprüften und wahrscheinlichen Reserven"
Unter Hinzurechnung der geprüften und wahrscheinlichen Reserven stellt sich die Rechnung sehr positiv dar und liefert einen Aktienwert von 22,91 CAD vor Optionsrechten. Die vollverwässerte Einrechnung der 59,1 Mio. Aktien liefert immer noch einen Wert von 10,79 CAD je Aktie, wobei die Kasse des Unternehmens dann sogar über eine Zusatzliquidität von 60 Mio. CAD verfügen würde. So die rechnerische Herleitung aus Gesamtsicht der vorliegenden Produktionsmöglichkeiten.
Analysten von GBC AG hatten ohne die Ausarbeitung von Ryder Scott bereits in ihrem letzten Research einen konservativen Mittelwert von 13,12 CAD errechnet und wiederholten ihre Kaufempfehlung. Auch hier dürfte noch ein Update folgen.
Der Ausblick auf die Jahre 2022/2023
Saturn Oil & Gas befindet sich aktuell in der besten aller Welten, blendet man die kriegerischen und humanitären Katastrophen jenseits des Atlantiks aus. Die zuletzt erworbenen und nun auch bewerteten Liegenschaften versetzen die Kandier in die Lage, im Jahr 2022 eine Durchschnittsmenge von voraussichtlich 8.000 Barrel pro Tag (boe/d) zu produzieren. Die gewaltigen Investitionen von über 100 Mio. CAD machen sich nun bezahlt, weil das Unternehmen in der weltweit größten Knappheits-Situation der letzten vier Jahrzehnte tatsächlich beständig liefern kann. Kanada ist und bleibt für internationalen Energiemärkte ein sehr wichtiger und politisch stabiler Partner. Genau diese Jurisdiktion überträgt sich auf die vor Ort produzierenden Unternehmen und bringt gerade nordamerikanische Energieprozenten im aktuellen Umfeld in eine Top-Position weltweit.
Die vielbeachtete Bewertungszahl EV/EBITDA misst den Unternehmenswert inklusive Verschuldung in Relation zum bereinigten EBITDA. Diese Kennzahl ist zum Jahresende mit 1,7 bis 1,9 angesetzt. Im Branchenvergleich ist dies kaum ein zweites Mal zu finden. Mit Ansatz von Mittelwerten in der Prognose wird erwartet, dass sich die Nettoverschuldung zum Jahresende 2022 auf den Korridor 37,4 bis 41,4 Mio. CAD reduzieren wird. Das wäre ein Rückgang von 45% gegenüber geschätzten 71,0 Mio. CAD zum Jahresende 2021.
Zwischenfazit: Ein hervorragendes Setup
Mit den nun erzielbaren Cashflows wird Saturn Oil & Gas eine komplette Entschuldung bis Mitte 2023 bewerkstelligen können. In den ersten sechs Monaten des Jahres 2023 soll das Unternehmen weitere 22,3 Mio. CAD zurückzahlen, wodurch die Nettoverschuldung auf einen niedrigeren Korridor von 15,1 bis 19,1 Mio. CAD reduziert wird. Es ist wichtig zu wissen, dass die ausstehenden Warrants, die derzeit als SOIL.WT gehandelt werden, im Juni 2023 auslaufen werden. Wenn der Aktienkurs von Saturn zu diesem Zeitpunkt über dem Ausübungspreis von 3,20 CAD liegt, kann das Unternehmen davon ausgehen, dass die Ausübung der SOIL.WT-Warrants zu einem Mittelzufluss von bis zu 42,9 Mio. CAD führt. Das Unternehmen befände sich dann in der komfortablen Lage eines prognostizierten Nettobarmittelüberschusses von 25 Mio. CAD. Denn die Kernkompetenz des Unternehmens liegt in seinen starken Bohr- und Produktionsergebnissen bei gleichzeitiger Beibehaltung einer sehr schlanken Kostenstruktur. Dies unterstellt, startet für Saturn nun eine neue Zeitrechnung, denn die freien Mittel nach Investitionen und Steuern können beginnend ab Mitte 2023 sogar als Dividende ausgekehrt werden. Das sollte auch institutionelle Investoren begeistern.
Was die Börse momentan völlig übersieht: Die aktuellen Ölpreise liegen bei über 100 USD – Saturn hat in seiner Kalkulation für 2022 aber nur einen Preis von 75 USD angesetzt. Diese Prognose sinkt in den Folgejahren sogar noch leicht ab. Aus heutiger Sicht dürften die kriegerischen Aktionen die Versorgungsknappheit noch für eine Weile verstärken. Gestern gelang der Aktie mit hohem Volumen bereits der Sprung über die 3,00 CAD-Marke. Dies war das Platzierungslevel der letzten großen Transaktion. Mit Veröffentlichung der aktuellen Reservenschätzung sollte sich der Aktienüberhang nun schnell abbauen und den Kanadiern den Weg nach oben ermöglichen.
Das Update erfolgt auf unseren initialen Report 11/21
