Das große Bild
Eine steigende Inflation und die Nachfrage als Krisenwährung sind zwei fundamentale Gründe, die für einen steigenden Kurs sprechen.
Goldpreis und Inflation
Das Niedrigzinsumfeld, eine steigende Inflation, die Nachfrage als Krisenwährung, ein starker US-Dollar sowie die physische Nachfrage nach Gold für die Schmuckherstellung oder als Industriemetall sprechen für ein mittelfristig höheres Kursniveau. Bei einem aktuellen Kurs von knapp unter 1.800 USD je Unze legte das Edelmetall kurzfristig wieder den Rückwärtsgang ein.
Gold gehörte 2020 zu Assetklassen mit der besten Performance und erreichte Anfang August 2020 mit 2.067 USD einen historischen Höchststand. In den letzten zwölf Monaten bewegte sich der Preis des Edelmetalls zwischen rund 1.685 USD und 1.950 USD auf einem niedrigeren Niveau mit merklicher Volatilität.
Kanadisches Unternehmen auf Goldsuche
Barsele Minerals Corp. mit Sitz in Vancouver ist ein kanadisches Mineralexplorationsunternehmen, dessen einziges aber sehr chancenreiches Asset das fortgeschrittene Goldprojekt Barsele in Nordschweden ist. Dieses wird über ein Joint Venture mit dem Major Agnico Eagle Mines Limited (TSX: AEM, Börsenwert: 16,8 Mrd. CAD) betrieben.
Mit einem Besitzanteil von 55% gehört Agnico Eagle die Mehrheit, Barsele hält 45%. Für Barsele ist das eine komfortable und risikoarme Position, denn Agnico Eagle trägt als Betreiber die Kosten. Barsele selbst muss bis zum Abschluss einer Vormachbarkeitsstudie (Pre-Feasibility Study) keine Barmittel aufwenden. Mit dem Abschluss der Pre-Feasibility Study kann der Major jedoch weitere 15% am Projekt erwerben und somit auf 70% aufstocken. In den letzten Monaten präsentierten beide Joint-Venture-Partner eine Absichtserklärung, wonach Barsele Minerals das Projekt auch komplett übernehmen könnte.
Das Managementteam von Barsele, das zur Belcarra Group gehört, verfügt über einen guten Track-Record: Es hat mehrfach unter Beweis gestellt, wie man hochwertige Explorationsprojekte entdeckt und entwickelt sowie den Wert für Aktionäre steigert. Die Erfolgsliste umfasst etwa die Entdeckung der Silber-Gold-Lagerstätte La Preciosa von Orko Silver Corp. in Durango, Mexiko.1
Das Umfeld - Mining in Schweden
Schweden verfügt über eine lange Bergbaugeschichte und gehört zu den besten und sichersten Jurisdiktionen weltweit. Nach Angaben des Geological Survey of Sweden (SGU) ist zwar die Anzahl der Minen seit 1900 von 240 auf aktuell 12 gesunken, die Produktionsmenge aber deutlich gestiegen. Dominierend ist nach wie vor die Produktion mit Eisenerz (größter Produzent Europas). Des Weiteren spielen Zink, Kupfer, Gold und Silber eine große Rolle. Die größte produzierende Mine des Landes ist Aitik im Besitz des größten nationalen Bergbaukonzerns Boliden. Aitik produziert Kupfer und Gold. Schweden ist nach Finnland auch der zweitgrößte Goldproduzent Europas. Gemäß der aktuellsten Daten des SGU lag die Goldproduktion zuletzt bei 8.000 kg Gold und die Silberproduktion bei 400 kg pro Jahr.2
Zoom in: Barsele-Gold-Projekt
Das Barsele-Projekt befindet sich in der Bergbauregion Västerbottens Län in Nordschweden, 600km nördlich von Stockholm und umfasst 34.500 Hektar im Fennoskandischen Schild. Es ist am westlichen Ende des proterozoischen Skellefte-Trends gelegen, eines ergiebigen Gürtels mit vulkanogenen Massivsulfidvorkommen (VMS), der sich mit der Gold Line in Nordschweden überschneidet. Zu den derzeitigen und früheren Produzenten in der Region gehören Boliden, Kristineberg, Bjorkdal, Svartliden und Storliden.
In den vergangenen Jahren hat Agnico Eagle als Betreiber die Exploration vorangetrieben und rund 155.000 Bohrmeter niedergebracht. Insgesamt entstanden 404 Bohrlöcher. 2019 veröffentlichte Barsele dann eine Ressourcenschätzung mit 2,41 Mio. Unzen Gold, welche von dem unabhängigen Gutachter InnovExplo erstellt wurde. In den letzten zwei Jahren konzentrierten sich die Arbeiten auf die Bereiche Avan-Central-Skiråsen (CAS). Hier existieren die hochgradigsten Abschnitte mit Gold, die nach Unternehmensangaben durch die Arbeiten erweitert werden sollten. Seit Erstellung der Ressourcenschätzung wurden weitere 93 Böhrlöcher geschaffen und rund 20.000 Bohrmeter absolviert.
Über 2,4 Mio. Unzen Gold verfügt das Projekt laut einer Ressourcenschätzung.
Die Ressourcenschätzung umfasst 324.000 Unzen Gold in der Kategorie „indicated“ sowie 2,09 Mio. Unzen in der Kategorie „inferred“. Zum Teil sind die Mineralisierungen oberflächennah vorhanden, was einen Tagebau ermöglichen würde. Die Bohrprogramme lieferten beeindruckende Daten. Hervorzuheben sind u.a. die hohen Goldgehalte des Bohrlochs. AVA-18003 kam mit 35,72 g/t Gold über eine Länge von 9m. Ein Teilabschnitt von 0,5m wies sogar 1.165 g/t Gold in einer Tiefe von 258m auf. Tiefbohrungen und geophysische Analysen weisen darauf hin, dass die Mineralisierung bis in eine Tiefe von 925m reicht.
Aktuelle Entwicklung
Mit Wirkung zum 30. September 2021 hat das Schwedische Geologische Institut (SGU) die Landabschnitte des orogenen Gold-Systems Avan-Central-Skirasen (CAS) sowie die VMS-Lagerstätte Norra zu einem Land- und Wassergebiet von nationalem Interesse erklärt. Es umfasst eine Größe von 685 Hektar und stellt künftig für die Öffentlichkeit und die zuständigen Planungsbehörden höhere Anforderungen bei Projektvergaben. Da die Ressourcen und Stoffe nun als „national wertvoll“ eingestuft wurden.Barsele selbst bewertete diese Entwicklung als sehr positiv, da sie die Arbeit wesentlich vereinfacht, da sie im Grunde jeden Widerspruch gegen eine Bergbaugenehmigung außer Kraft setzt.
Game Changer
Wie erwähnt gehört das Barsele-Projekt zu 55% Agnico Eagle und zu 45% Barsele. Agnico Eagle ist der Betreiber und kann durch den Abschluss einer Vormachbarkeitsstudie weitere 15% am Projekt Barsele erwerben.
Bereits im Mai deutete sich eine riesige Chance für den Minderheitsbesitzer Barsele Minerals an. Zu diesem Zeitpunkt vereinbarten die beiden JV-Partner eine Absichtserklärung („Letter of Intent“ - LOI), wonach Barsele Minerals die Agnico-Anteile komplett übernehmen könne. Die exklusive Vereinbarung wurde mehrere Male verlängert. Anfang November wurde dann gemeldet, dass der LOI aufgrund „aktueller Marktbedingungen“ aufgehoben wurde. Gary Cope, President und CEO von Barsele, kommentierte dies mit den Worten: „Obwohl beide Unternehmen enttäuscht sind, dass eine Transaktion zu diesem Zeitpunkt nicht möglich war, freut sich Barsele auf die Fortsetzung des Joint Ventures mit Agnico Eagle in Bezug auf das Projekt Barsele. Barsele ist nach wie vor vom Potenzial des Projekts Barsele überzeugt und wird weiterhin mit Agnico Eagle zusammenarbeiten.“
Die beabsichtigte Transaktion umfasste ein Volumen von 45 Mio. USD. Agnico hätte mit Vollzug der Kapitalmaßnahme rund 15% der Anteile an Barsele Minerals gehalten. Zudem wurde eine zweiprozentige NSR (net smelter return, d.h. ein definierter Prozentsatz des Bruttogewinns aus einer Rohstoffmine, abzüglich Transportkosten, Versicherung und Verarbeitungskosten) für den Major vereinbart - zuzüglich Bonuszahlungen für jede 1 Mio. Unze Wachstum der Ressource. Barsele kann aber jederzeit gegen Bezahlung von 15 Mio. USD die NSR Abgabe auf 1% senken.
Auch wenn sich das Unternehmen nicht weiter zu den expliziten Gründen geäußert hat, warum der LOI beendet wurde, kann vermutet werden, dass sich durch die anhaltenden Reiseerschwernisse zwischen Nordamerika und Schweden die Due Diligence des Projekts und Vor-Ort-Termine mit Banken und Finanziers schlichtweg als zu zeitintensiv herausgestellt haben. Der Deal könnte im nächsten Jahr immer noch über die Bühne gehen. Auch Aktionäre scheinen die Meldung von Anfang November als nicht allzu dramatisch zu empfinden, da der Kurs hierauf kaum reagierte.
Für sie wäre die potenzielle Anteilsaufstockung der Kanadier ein Game Changer. Laut der 2019 durchgeführten NI 43-101 konformen Ressourcenschätzung verfügt die Liegenschaft aktuell über rund 2,41 Mio. Unzen Gold. Das Management hält als nächstes Etappenziel eine Ressourcenschätzung von 3,5 Mio. Unzen Gold für realistisch. Dies soll durch weitere Bohrprogramme mit einem Umfang von 30.000m entstehen. Als Zeithorizont werden 18 Monate ins Auge gefasst. Eine Ressource von 3,5 Mio. Unzen Gold, die vollständig im Unternehmensbesitz ist, würde sicherlich einen Unternehmenswert von über 500 Mio. USD rechtfertigen. Aktuell verfügen die Kanadier über eine Marktkapitalisierung von rund 71 Mio. CAD bzw. umgerechnet 56 Mio. USD.
Highlights
- Großes Projekt mit hoher Qualität
- Erstklassige Jurisdiktion
- Erfahrenes Management mit gutem Track-Record
- Ressourcenschätzung in Höhe von 2,41 Mio. Unzen Gold mit dem Potenzial einer deutlichen Erweiterung
- Übernahme des 55%-Projektanteils von JV-Partner Agnico Eagle
- Deutliche Unterbewertung der Gesellschaft
- Übernahmekandidat
Projektwert und Analystenmeinung
Bereits 2016 führte die Royal Bank of Canada (RBC) für Agnico Eagle eine Bewertung des Barsele Goldprojekts durch. Bei einem damaligen Goldpreis von unter 1.350 USD berechneten die Experten einen Projektwert in Höhe von 375 Mio. USD. Damals lag noch keine Ressourcenschätzung vor. Die Analysten berechneten den Wert des Assets auf Basis von geschätzten 2,5 Mio. Unzen Gold, für welche sie ein Preisschild von 150 USD je Unze Gold im Boden festsetzten. Somit errechnet sich ein Wert des 45%-Anteils in Höhe von 168,75 Mio. USD oder heute rund 213 Mio. CAD. Legt man die vollverwässerte (fully diluted) Aktienanzahl von 139,1 Mio. der Kanadier zugrunde, dann resultiert daraus ein fairer Wert je Aktie von 1,21 CAD. Aktuell notieren die Anteilsscheine bei lediglich rund 0,51 CAD. Die Aktie könnte sich somit mehr als verdoppeln.3
Das ist laut den Analysten von RBC der faire Wert des Barsele-Projekts.
Wichtige Parameter haben sich seit 2016 zugunsten von Barsele geändert. Der Goldpreis notiert aktuell rund 500 USD und damit rund 40% höher als zum Berechnungszeitpunkt. Die potenziellen Produktionskosten sind natürlich auch gestiegen, was die zusätzliche Marge von 500 USD vielleicht auf 350 bis 400 USD drücken sollte. Unter dem Strich sollte der durch RBC kalkulierte Projektwert auch heute die absolute Untergrenze einer Bewertung darstellen. Zudem wurden seit 2016 etliche Bohrmeter niedergebracht, die gute, teilweise sehr beeindruckende Ergebnisse lieferten. Die 2019 veröffentlichte Ressourcenschätzung über 2,41 Mio. Unzen Gold bestätigte die Annahmen der RBC-Analysten.
Die Experten der National Bank of Canada formulieren aktuell ein Kursziel von 0,75 CAD für die Anteilsscheine, immerhin ein Upside von 50%. Dennoch fällt das Urteil unserer Meinung nach viel zu moderat aus, wie die oben genannten von RBC ermittelten Werte zeigen.
In einer älteren Unternehmensanalyse von 2019 bescheinigten die Analysten der National Bank of Canada den Kanadiern die höchste Goldpreissensitivität innerhalb einer Vergleichsgruppe von 42 Gesellschaften.4 Rückblickend hat sich dies jedoch nicht bewahrheitet. Seit Anfang 2019 legte der Goldpreis um 44% zu, die Aktie von Barsele lediglich um 36%5 . Ein weiterer Grund, warum die Aktie über deutliches Nachholpotenzial verfügen könnte.
Der Chartverlauf der letzten drei Jahre zeigt eine deutliche Underperformance der Barsele-Aktie im Vergleich zum TSX-V Index und zum Goldpreis. Die Aktie der Kanadier verlor in diesem Zeitraum rund 12%, während Gold um die Hälfte zulegte und der Vergleichsindex sogar um 57%. Ein weiteres Indiz für eine mögliche Aufholjagd.
Skin in the game
Ein großer Pluspunkt aus Anlegersicht ist das Aktionariat bei Barsele. Da Management bzw. Insider ein Viertel der Anteile halten, herrschen gleichgerichtete Interessen mit den sonstigen Aktionären. Rund die Hälfte der Aktien befindet sich zudem in Händen institutioneller Investoren. Dazu zählen US Global Investors, Ingalls and Snyder Brokerage Accounts, Donald Smith and Co Value Fund und die Contrarian Group. Fresnillo Mining besitzt 4%.
Weitere Entwicklung spannend
Mit der Größe und Qualität des Barsele-Gold-Projekts ist es offenbar nur eine Frage der Zeit, wann die Kanadier übernommen werden. Die Berechnungen von RBC aus 2019 lassen einen Mindest-Projektwert von 375 Mio. USD als realistisch erscheinen. Aktuell liegt der Goldpreis allerdings rund 40% über dem damaligen Niveau. Entscheidender Faktor ist nun, dass die Übernahme des 55%-Anteils von JV Partner Agnico Eagle auch wirklich gelingt. Die Gesellschaft ist derzeit lediglich mit 71 Mio. CAD an der Börse bewertet. Ein weiterhin steigender Goldpreis und die realistische Erweiterung der Ressourcenschätzung von 2,4 Mio. auf 3,5 Mio. Unzen Gold dürften nochmals deutlich positive Impulse auf den Aktienkurs haben.
